2016年10月25日 星期二

看似平常的市場資金流向,專家用這六招解讀


了解「錢」何去何從是觀察金融市場一件重要的課題:雖然資金流向並非領先指標,也無法從歷史數據有效推斷出未來趨勢,但對於解釋市場風險偏好、比較各資產報酬率會有不少幫助。筆者簡單整理了幾個重點,分享給Collaborator的讀者們:


(1)投資氣氛...謹慎保守:

目前市場對於風險性資產的擔憂情緒並未完全消退,表一顯示年初至今資金逐漸離開股市,由於波動劇烈,能掌握低點取得豐厚報酬者不多,受到對展望保守的牽制,勇於追價的投資人亦在少數,「逢高減碼」成為下半年股市進入震盪後必備的策略。

(2)投資工具...被動式管理的興盛:

表一揭露了今年以來共同基金流出顯著,ETF穩定流入的狀況,下半年以來投資人普遍對中期方向缺乏共識,「短投」相對於「長投」令人放心,撇除低投資成本、無選股擇時的困擾等被動管理本身具有的優勢外,較簡易的投資方式使其成為波動度大時追逐短線最方便的工具之一。

Table 1: Global asset class flows ($mn)
Source: EPFR Global, as of 2016/10/19

(3)對收益率的追尋:

據EPFR統計,英國脫歐後股市累計流出超過250億美元、債市則流入逾1,020億美元,截至10/19為止,過去16週有15週資金淨流入,顯示債市信心面相對穩固。在股市的報酬率不再高漲之際,低波動的收益來源頗受青睞,儘管10年期美債殖利率於本月中一度觸及6月以來高點,固定收益市場絲毫未見賣壓浮現。

表二整理了固定收益資產類別的資金面變化,因殖利率不斷走低、股市投資意願較低,對收益率的追尋顯現在各級別債券的資金流入:
  • 公債:受聯準會即將升息的影響,目前是最不受歡迎的資產類別
  • 高評等債券:如投資級債券今年表現優異,雖第三季以來評價面略不利、外匯避險成本上升,然「安全性」與「波動度」的考量使其坐穩資金動能最強勁的寶座
  • 高收益債券:起起伏伏,但基於油價走穩甚至走強的預期,以及投資級債供給降低導致需求外溢,動能相對股市佳
  • 新興市場債:理論上受升息干擾最大,然而復甦之路日漸清晰,許多國家處在通膨與基準利率皆下滑的軌道上,今年發債熱度提升,利差仍有收斂空間,這些都是持續吸引資金湧入的原因

Table 2: Fixed Income Flows ($bn)
Source: EPFR Global, as of 2016/10/19

(4)歐洲與成熟市場vs.原物料與新興市場:

這是一組最好與最差的對比,參考表一與表三:
歐洲股票型基金已連續37週淨流出,新興市場股債卻吸引了長達4個月的淨流入,今年吹起反攻號角的原物料市場更出現達總資產額近27%的資金流入。

在新興市場的部分,10月份的兩堂社課中已有一些主題式探討,包括政局穩定、企業獲利上修(圖一)、拉美東歐原物料出口國有望走出衰退、東協國家加速基建與改革推出等一起推砌了正面投資氣氛,同時聯準會不斷推遲升息時程,近一個月對中國成長面與債務危機疑慮的舒緩,亦提供股市下檔支撐。

然而,市場並未完全放鬆,即使尾端風險下降,也未看到「狂熱」的簇擁,除了散戶們的投資情緒尚未從金融海嘯與金磚崩潰以來的傷害中修復,所謂結構性改革成果未知,利多因素可能已反應在高漲的價格裡,導致資金變化偏向短線進出的情形。

歐洲像是一個多重風險因子的集合:英國脫歐衝擊、央行政策的不確定性、德銀問題等前仆後繼,若把範圍擴大到成熟市場,可發現美股基金近7週有六週淨流出,日股雖然偶有流入,但今年日圓走勢偏強、日股停滯不前,資金面步履蹣跚。

歸咎其因,一是政策面的搖擺不定,另一則是相對吸引力降低;以近一個月而言,9月底以來陸續出現英國貨幣政策可能趨緊縮、歐洲央行有意縮減購債規模的傳言,以及日本央行新政策推出、聯準會12月升息機率上揚等可能讓利率曲線變陡的情形,讓市場開始質疑寬鬆環境還能維持多久。

就相對角度(圖二)來看,許多機構法人遠離新興國家已久,有極為寬裕的空間購入這些被低估的資產,尤其和2012年或更早的流入規模相比,若那些尚在「評估」或「觀望」的資金回流,驅動走勢的力量將更強勁。

Table 3: Global ETF Flows ($mn)
Source: Daiwa, as of 2016/10/24

Chart 1: EM earnings expectation
Source: FacSet, Nomura SITE, as of 2016/10/21

Chart 2: Annual net fund flows into EM equity and bond ($bn)
Source: Bloomberg, Nomura Site, as of 2016/10/14

(5)亞洲資產的長期潛力

圖三顯示今年各週外資對新興亞洲(台韓、雙印與泰菲六國,不含中日)的買賣超情形,和表三ETF資料不同的地方在於,今年外資對於亞股具有更強大的信心,這是因為亞洲的成長面更具利基、殖利率更高,13.5倍的本益比(MXAPJ, as of 2016/10/24)合理,若再加上中國經濟回穩有利區域基本面、降息提供充沛流動性、稅改等多元題材挹注,亞股從不在追尋收益的派對中缺席。

Chart 3: Weekly net flows into Asia equity ($mn)
Source: Bloomberg, Nomura Site, as of 2016/10/21

(6)利率風險、通膨與週期性機會 

圖四的比較歸納了下半年資金流向的大方向,首先是利率風險的重要性躍上檯面,長天期債券已連續8週遭贖回,而短天期債券則連續9週淨流入,箇中之因還是政策的不確定性(政治風險)。

筆者於(4)提到的殖利率曲線將趨於陡峭的情形,在近來市場熱烈討論歐洲央行購債規模與期限、日本央行著手管理利率曲線後,非常值得關注;除了貨幣政策外,把時間拉長到2017年,未來12個月還有美國總統大選、義大利憲法公投、德國與法國大選等政治風險,把時間推前,英國脫歐也可算入。基於對黑天鵝展翅的憂心,存續期間較短的債券因而受青睞。

其二是投資人對於通膨預期升溫,資料顯示資金已連續13週流出REITs,連續19週流入TIPS(抗通膨債券),連續12週流入bank loan,受惠通膨走揚的金融股與原物料類股也有較明顯的淨流入;經理人們持有相同意見,BoA編制的通膨預期水準來到2014年5月最高。除了美國選後的財政支出變化、中國改革進程,全球主要市場財政政策受重視程度皆不斷提高,揭示了貨幣政策近於極限後的新格局。此外,別忘了OPEC於9/28臨時會上宣布達成8年來首次減産協議,原油價格的走高,亦是通膨預期升溫的助手。

其三是景氣循環類股如科技股受到投資人追捧,防禦型如電信股則表現平淡。「全球景氣復甦」這個前提不一定會發生,但現階段循環類股擁有的想像空間較大是可以理解的。

Chart 4: Asset classes’ comparison since Brexit
Source: BofA Merrill Lynch, BAC data; chart shows %chg in ETF AUM since Brexit, as of 2016/10/19

資金流向代表著投資人喜愛什麼樣的資產,藉由長期追蹤與歸納,常能悟出有許多有趣的心得,上述觀點僅供參考,多變的金融市場還有許多「眉角」等待各位發掘。


文 / Collaborator - S

1 則留言:

  1. Hi, my name is Ray from Hong Kong.

    May I know who is the editor of this story? I have some questions about this story.

    Please reach me at ray.mau@informa.com

    Thanks,
    Ray

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